Rekordowe marże, AWS rośnie najszybciej od 5 lat, akcje -6%
W ciągu ostatnich 2 dni wyniki podały wszystkie 3 duże firmy: Microsoft $MSFT po publikacji wyników zyskał, Alphabet $GOOG stracił ponad 12%, a Amazon tuż po zamknięciu rynku spadał nawet o 10%, zanim odrobił część strat. A przecież odnotował najbardziej zyskowny kwartał w swojej historii. Żeby zrozumieć, dlaczego rynek reaguje w ten sposób, musimy przyjrzeć się temu, jak dziś działa Amazon $AMZN i skąd czerpie przychody. To przecież nie tylko zwykły sprzedawca, jakiego wszyscy znamy.
Amazon to 3 firmy w 1
Na pierwszy rzut oka Amazon to sklep internetowy. Finansowo jest jednak czymś zupełnie innym:
Handel detaliczny (Ameryka Północna i segment międzynarodowy) przyniósł 156 miliardów dolarów przychodów, czyli około 77% łącznej wartości. Udział w zysku operacyjnym wyniósł jednak tylko około 37%. Już sama ta różnica zasługuje na bliższe przyjrzenie się.
AWS (chmura) osiągnął 46,0 miliardów dolarów przychodów, czyli „zaledwie” 23% przychodów, ale wypracował 63% zysku operacyjnego całej firmy. Dziś Amazon zarabia więc zdecydowanie głównie dzięki chmurze. Dlatego rynek tak uważnie ją obserwuje.
Reklama (produkty sponsorowane na Amazonie, reklamy w Prime Video i transmisjach sportowych) przyniosła 19,6 miliarda dolarów. Firma nie podaje osobno jej zysku, ale to właśnie ona zapewnia największy zysk z każdego dolara zarobionego przez Amazon. Płacą za nią sprzedawcy, którzy i tak już sprzedają na Amazonie, więc koszty są minimalne. To również ważne. Stąd ta wysoka rentowność.
Kurs akcji Amazona nie zależy więc od tego, ile osób kupi coś na Amazon.com, lecz od AWS i reklamy. Przyjrzyjmy się zatem tym biznesom, bo dzieje się tam coś ciekawego.
AWS
AWS urósł o 39%, najszybciej od prawie 5 lat.
Roczne tempo przychodów osiągnęło 184 miliardy dolarów. Dla porównania: rok temu chmura AWS rosła „zaledwie” o 20%, a rynek obawiał się, że przegrywa wyścig AI w chmurze z Microsoftem i Google’em.
W ciągu 12 miesięcy tempo wzrostu się podwoiło. W przypadku biznesu, który już teraz jest największą chmurą na świecie, każdy kolejny wzrost jest po prostu trudniejszy. Tymczasem na przykład Google $GOOG, którego akcje dziś tak gwałtownie spadały (to był największy spadek akcji Google’a od debiutu giełdowego w 2004 roku), znacznie szybciej rozwija swoją chmurę. Google Cloud urósł rok do roku o 103%. To szaleństwo, ale i tak nie wystarczyło rynkowi.
Im większa firma, tym trudniej szybko rosnąć. Przychody chmury Amazona wzrosły rok do roku o 13 miliardów dolarów w jednym kwartale. Bez wątpienia to solidny wynik.
Andy Jassy (CEO Amazona) przedstawił też dość odważną prognozę, przynajmniej moim zdaniem.
W 2027 i 2028 roku zakłada wzrost AWS o ponad 40%. Nie odważyłby się jednak podać takiej liczby bez podpisanych umów. Backlog jest więc tutaj równie ważny jak w przypadku Microsoftu czy Google’a. Już latem kierownictwo mówiło, że znaczna część mocy obliczeniowych na 2027 rok jest zarezerwowana. I to samo w sobie jest pozytywną informacją.
Zysk operacyjny AWS wyniósł 17,8 miliarda dolarów przy marży 38,7%, podczas gdy w poprzednim kwartale było to 39,4%. Zwróciłem jednak uwagę na ten, choć można powiedzieć niewielki, spadek.
Centrum danych nie wpływa bowiem na wyniki w dniu, w którym Amazon za nie płaci, lecz stopniowo, poprzez amortyzację rozłożoną na wiele lat. Dzisiejsze ogromne inwestycje będą więc obniżać marże AWS jeszcze długo po wydaniu pieniędzy przez firmę. Oczywiście nie dotyczy to wyłącznie Amazona. Jeśli AWS utrzyma marżę na poziomie około 38–39% mimo rosnącej amortyzacji, będzie to najlepszy dowód na to, że inwestycje się zwracają.
Trainium: cicha broń przeciwko Nvidii
Duża część odpowiedzi na pytanie, jak utrzymać marże, tkwi w autorskich układach Amazona. Rynek również potrafi to docenić.
Większość firm z branży AI płaci Nvidii $NVDA za moc obliczeniową, a ta utrzymuje marże na poziomie około 70%. Amazon projektuje własne układy AI Trainium i procesory Graviton.
Moc obliczeniowa obsługiwana przez własny układ zamiast układu Nvidii jest dla chmury Amazona znacznie tańsza. Biznes związany z autorskimi układami już latem działał w rocznym tempie przekraczającym 25 miliardów dolarów, a Anthropic i OpenAI mają wieloletnie zobowiązania wobec Amazona dotyczące Trainium. Jeśli mówimy o ich mocy obliczeniowej, liczymy ją w gigawatach. Amazon rozważa nawet sprzedaż Trainium poza własną chmurą, podobnie jak Google zaczął robić ze swoimi TPU (tensor processing unit).
Jak AWS wypada na tle konkurencji
W tym tygodniu wyniki podały wszystkie 3 firmy oferujące usługi chmurowe:
AWS: 46,0 miliardów dolarów, wzrost o 39%
Microsoft Azure: 33,2 miliarda dolarów, wzrost o 48%
Google Cloud: 30,7 miliarda dolarów, wzrost o 103%
AWS wciąż jest największy, ale rośnie najwolniej. Tego się jednak spodziewano, więc nie ma tu zaskoczenia. Jeśli jednak spojrzymy na bezwzględny wzrost przychodów, wygrał Google. Google Cloud wygenerował o 15,5 miliarda więcej (rok do roku), czyli więcej niż AWS. Lider rynku przyspiesza, ale konkurencja przyspiesza jeszcze bardziej. Mała dygresja: wyobraźcie sobie, że Google Cloud rośnie „tylko o 50%”… te akcje chyba nigdy nie doczekałyby się dna😅
Rekordowe marże, ale uwaga na porównanie
Zysk operacyjny całej firmy wyniósł 28,1 miliarda dolarów, a marża operacyjna 13,9% — najwięcej w historii Amazona. Firma przekroczyła tym samym nawet górną granicę własnej prognozy, która wynosiła 26,5 miliarda.
Wzrost zysku o 61%, jak podano w danych Amazona, jest jednak nieco mylący. Wyniki za trzeci kwartał ubiegłego roku obciążyły bowiem 2,5 miliarda dolarów zapłacone w ramach ugody z amerykańskim regulatorem FTC oraz 1,8 miliarda odpraw. Po odjęciu tych kwot zysk operacyjny wzrósł o około 30%. To również bardzo dobry wynik, ale dziś rynekowi po prostu za mało…
Zysk operacyjny w Ameryce Północnej wzrósł z 4,8 miliarda do 8,7 miliarda dolarów, a marża z około 4,5% do 7,7%. Częściowo wynika to z jednorazowych kosztów poniesionych w ubiegłym roku, ale trend jest jasny. W ostatnich latach Amazon przebudował logistykę, tworząc regionalną sieć magazynów, dzięki czemu towary pokonują krótsze dystanse, a w magazynach wdrożył setki tysięcy robotów. Część e-commerce, która przez długi czas tylko pochłaniała pieniądze na rozwój, stopniowo zmienia się w całkiem dochodowy biznes. Kolejny pozytywny trend.
Łączne przychody wzrosły o 12% do 201,9 miliarda dolarów. Trzeba tu wiedzieć, że w tym roku Amazon przeniósł Prime Day z lipca na czerwiec. Ta duża akcja rabatowa przypadła więc na drugi kwartał, podczas gdy w ubiegłym roku odbyła się w trzecim. Bez tej zmiany przychody rosłyby o około 4 punkty procentowe szybciej.
3 powody spadku akcji $AMZN
1. Wzrost przychodów z reklamy spowolnił o połowę
Przychody z reklamy wyniosły 19,6 miliarda dolarów, podczas gdy rynek oczekiwał 20,8 miliarda.
Wzrost spowolnił do 12% z 26% w poprzednim kwartale. Amazon tłumaczy to zmianą terminu Prime Day i zapowiada powrót do wzrostu o około 15–19% w Q4. Rynek niepokoi się jednak również z długoterminowego powodu. Jeśli ludzie będą robić zakupy za pośrednictwem asystentów AI, którzy sami wybiorą za nich produkty, pominą sponsorowane wyniki wyszukiwania, za które sprzedawcy płacą Amazonowi. Dlatego we wrześniu Amazon zablokował na swojej stronie agenta zakupowego AI firmy Meta $META. Muse wpadł więc w konflikt z Amazonem. Cóż, jestem też ciekaw, co będzie z Metą.
2. Zysk na akcję nie spełnił oczekiwań
EPS wyniósł 1,89 dolara wobec oczekiwanych 1,96.
To jednak nie takie proste, już wyjaśniam: Amazon ma duży udział w Anthropic i za każdym razem, gdy zmienia się wycena tej firmy, musi przeszacować swój udział i zaksięgować różnicę jako zysk.
W trzecim kwartale ubiegłego roku takie przeszacowanie przyniosło Amazonowi 9,5 miliarda dolarów. W drugim kwartale tego roku było to aż 53,4 miliarda. Dzięki temu EPS wzrósł do 5,75 dolara. W trzecim kwartale tego roku zabrakło tej premii, więc EPS spadł rok do roku, mimo że działalność operacyjna zarobiła znacznie więcej. W przypadku Amazona, podobnie jak Alphabetu i SpaceX $SPCX, lepiej więc obserwować zysk operacyjny.
3. Przepływy pieniężne są ujemne (tak samo jak w przypadku Google’a)
To główny problem. W ciągu ostatnich 12 miesięcy Amazon wygenerował z działalności operacyjnej rekordowe 168,3 miliarda dolarów. Wolne przepływy pieniężne, czyli to, co zostaje po opłaceniu inwestycji, wynoszą jednak -42,4 miliarda. Rok temu było to +14,8 miliarda. Można z tego wyliczyć, że w ciągu ostatniego roku Amazon zainwestował około 211 miliardów dolarów, o 43 miliardy więcej, niż zarobił.
Na cały 2026 rok planuje inwestycje rzędu 220 miliardów dolarów. To BTW więcej, niż AWS osiąga rocznych przychodów. Różnicę Amazon finansuje długiem. Zadłużenie długoterminowe podwoiło się w pierwszej połowie roku z 65,6 do 128,9 miliarda dolarów.
Prognozy: Q4 wygląda obiecująco
W czwartym kwartale, czyli w sezonie Black Friday i świątecznym, Amazon spodziewa się przychodów rzędu 243,5 miliarda dolarów oraz zysku operacyjnego w wysokości 28,5–33,5 miliarda, wobec 25,0 miliarda rok temu.
Nie zmienił prognozy inwestycji na 2026 rok. To pozytywna informacja. Najważniejsze jest jednak to, co stanie się w 2027 roku. Konkurencja, a mam tu na myśli głównie Google’a, już zapowiedziała znaczny wzrost. Obecne szacunki zakładają, że hyperscalerzy mogą łącznie wydać w przyszłym roku ponad bilion dolarów. To szaleństwo.
Mam te akcje w portfelu. Nie kupuję, nie sprzedaję, po prostu trzymam. Kupiłem je w lutym po publikacji wyników.
No i jak? Kupujecie na przecenie, czy patrzycie teraz na swój portfel z niesmakiem?
