Te 3 akcje z boomu AI spadły nawet o 54%. Dwie z nich właśnie osiągnęły najwyższe zyski w historii

Lam Research, SK hynix i Alphabet żyją z jednego budżetu — pieniędzy na infrastrukturę AI. Rynek sprzedaje teraz ten łańcuch od końca i najmocniej karze firmy, które właśnie wykazały rekordowe zyski. Co mają w ręku i co będzie decydować?

Jeden budżet, trzy rachunki i jeden zły tydzień

Czwartek, 5 listopada, był najgorszym dniem dla akcji spółek AI od lat. S&P 500 stracił 4,3%, Nasdaq 5,5% i zamknął się w korekcie, a indeks półprzewodników SOX spadł o 12%. Impuls nie przyszedł z żadnego raportu wynikowego: po wyborach, w których Demokraci zdobyli obie izby Kongresu, rynek zaczął obawiać się regulacji dotyczących budowy centrów danych.

Lam Research $LRCX spadł w ciągu jednego dnia o ponad 13%, w miesiąc o 37%, a od rocznego maksimum o 54,3%. SK hynix $SKHY jest 36,3% poniżej maksimum, a Alphabet $GOOG — 26,3%.

Te trzy firmy łączy jeden dolar. Alphabet wydaje go na centrum danych, SK hynix sprzedaje mu za niego układy pamięci, a Lam Research sprzedaje SK hynixowi maszyny, na których te układy są produkowane. Rynek sprzedaje teraz ten łańcuch od końca: firma, która dopiero obiecuje zyski z AI, oberwała najmniej, a dwie firmy, które właśnie wykazały najwyższe zyski w swojej historii dzięki tym pieniądzom — najmocniej.

Lam Research: -54% w przypadku firmy, która właśnie zarobiła najwięcej w historii

Lam Research produkuje maszyny do wytrawiania i nakładania warstw, bez których nie da się wyprodukować żadnego zaawansowanego układu. Gdy Alphabet lub SK hynix odkładają budowę fabryki, Lam odczuwa to jako pierwszy — i właśnie tak rynek teraz go traktuje.

Liczby mówią jednak co innego. W kwartale zakończonym 27 września firma odnotowała przychody w wysokości 8,22 miliarda dolarów, o 22% wyższe niż w poprzednim kwartale i o 54% wyższe niż rok wcześniej. Marża operacyjna po raz pierwszy w historii przekroczyła 40%, a zysk na akcję w wysokości 2,20 USD był rekordowy. Na grudniowy kwartał firma prognozuje przychody w wysokości 8,6 miliarda dolarów. Zarząd szacuje, że rynek urządzeń do produkcji układów osiągnie w tym roku około 150 miliardów dolarów, a w przyszłym przekroczy 200 miliardów.

Dlaczego więc -54%? Bo Lam to zakład z dźwignią na inwestycje hiperskalerów: gdy zwiększają oni budżety o 30%, zamówienia na maszyny mogą wzrosnąć wielokrotnie — i odwrotnie. Do tego 35% przychodów pochodzi z Chin.

Co ma w ręku: 7,5 miliarda dolarów gotówki, rekordowy wolny przepływ pieniężny w wysokości 3,2 miliarda dolarów za kwartał, skup akcji za 1 miliard dolarów na kwartał oraz cel zwracania akcjonariuszom 85% wolnych przepływów pieniężnych. Mimo to cena 200,44 USD nadal jest o 35% wyższa od wartości godziwej Bulios wynoszącej 129,36 USD. P/E 29,7 to wciąż wycena spółki wzrostowej, a nie dostawcy na końcu cyklu.

Wierzymy, że branża znajduje się we wczesnej fazie wieloletniego cyklu inwestycyjnego, a widoczność u klientów sięga aż do 2028 roku.

Tim Archer, prezes i CEO Lam Research

SK hynix: P/E 6,5 i marża operacyjna 80%. Rynek w to nie wierzy

SK hynix jest największym producentem pamięci HBM, które znajdują się obok układów AI Nvidii. W ubiegłym roku firma zanotowała rekordowy rok, osiągając 47,2 biliona wonów zysku operacyjnego. W tym roku zarobi tyle w niespełna dwa miesiące: w trzecim kwartale odnotowała przychody w wysokości 104,6 biliona wonów i zysk operacyjny w wysokości 83,3 biliona wonów, co oznacza marżę operacyjną na poziomie 80%. Gotówka netto osiągnęła 98,7 biliona wonów, a w tym roku firma wypłaci akcjonariuszom około 100 bilionów wonów, w tym ponad 30 bilionów w dywidendach i ponad 60 bilionów w ramach skupu akcji.

P/E 6,5 w przypadku firmy, która tak szybko rośnie, wygląda na błąd w danych. To jednak wycena, jaką rynek przypisuje spółkom cyklicznym u szczytu cyklu. Inwestorzy zakładają, że ceny pamięci są na szczycie, a marża 80% nie utrzyma się na tym poziomie. To jak wynajmujący, który pobiera rekordowy czynsz, podczas gdy wszyscy wokół budują nowe domy. Sam SK hynix zapowiada zresztą, że w przyszłym roku znacząco zwiększy inwestycje.

Firma przedstawia dwa argumenty. Jej zdaniem niedobór pamięci potrwa do 2030 roku. Długoterminowe umowy z 14 dużymi klientami, w tym gigantami chmurowymi, obejmują ponad 50% mocy produkcyjnych na lata 2027 i 2028. Mimo to cena 127,34 USD jest o 35% wyższa od wartości godziwej Bulios wynoszącej 82,66 USD.

Naszą zasadą jest dzielenie się z akcjonariuszami większością zysków z udanych inwestycji strategicznych. Zyski te uzupełniają środki, które możemy przeznaczyć na wypłaty dla akcjonariuszy — mogą one przejściowo spaść, gdy przygotowujemy się na przyszłość — i pozwalają nam nadal odważnie inwestować w zrównoważony wzrost, a jednocześnie chronić interesy akcjonariuszy.

Kwak Noh-Jung, CEO SK hynix

Alphabet: ten, kto płaci rachunek, oberwał najmniej

Alphabet jest klientem w tym łańcuchu. W trzecim kwartale firma odnotowała przychody w wysokości 127,6 miliarda dolarów (+25%), Google Cloud urósł o 103% do 30,7 miliarda dolarów, a zakontraktowane zamówienia w chmurze osiągnęły wartość 561 miliardów dolarów. Wydatki kapitałowe pochłonęły jednak 51,4 miliarda dolarów w ciągu jednego kwartału, wolne przepływy pieniężne były ujemne (-9,1 miliarda dolarów), a zysk na akcję w wysokości 2,12 USD okazał się niższy od oczekiwanych 3,02 USD, częściowo z powodu niezrealizowanej straty w wysokości 8,2 miliarda dolarów na udziale w SpaceX.

Akcje zanotowały najgorszy dzień od debiutu giełdowego w 2004 roku: straciły niemal 13% i około pół biliona dolarów wartości rynkowej. Rynek przypomniał sobie też o czerwcu, kiedy firma ogłosiła emisję akcji i instrumentów zamiennych o wartości 80 miliardów dolarów na finansowanie infrastruktury AI, w tym 10 miliardów od Berkshire Hathaway. Firma mająca ponad 260 miliardów euro gotówki zwraca się do akcjonariuszy po pieniądze.

Alphabet ma najniższy mnożnik P/E w tej trójce — 15 — ale stopa zwrotu z wolnych przepływów pieniężnych wynosi zaledwie 0,6%. Rynek po raz pierwszy poważnie zastanawia się, czy Alphabet inwestuje w nakłady kapitałowe, czy też uszczupla nimi zyski. Cena 258,45 EUR jest o 15% wyższa od wartości godziwej Bulios wynoszącej 224,61 EUR — to najmniejsza różnica w tej trójce.

Przedział naszej prognozy wydatków kapitałowych na cały 2026 rok, wynoszący 195–205 miliardów dolarów, pozostaje bez zmian. Nadal oczekujemy, że nasze wydatki kapitałowe znacząco wzrosną w 2027 roku, a więcej szczegółów przedstawimy podczas rozmowy dotyczącej wyników za czwarty kwartał.

Anat Ashkenazi, dyrektorka finansowa Alphabetu

Co będzie decydować: trzy daty i trzy sygnały

Wszystkie trzy zespoły zarządzające twierdzą to samo: budżet na 2027 rok wzrośnie. Rynek nie zakłada więc, że rok 2027 będzie słaby, lecz obawia się 2028 roku i polityki. Odpowiedź poznamy na przełomie stycznia i lutego:

• 27. 1. 2027, Lam Research: prognozowany EPS 2,34 USD i przychody 8,6 mld USD. Ważniejsze będzie to, czy firma potwierdzi, że rynek urządzeń osiągnie w 2027 roku ponad 200 miliardów dolarów.

• 28. 1. 2027, SK hynix: kontraktowe ceny pamięci na pierwszy kwartał i konkretna wysokość inwestycji na przyszły rok.

• 2. 2. 2027, Alphabet (termin niepotwierdzony): konkretna kwota nakładów kapitałowych na 2027 rok i powrót wolnych przepływów pieniężnych na plus.

Trzy sygnały, które pojawią się wcześniej: czy hiperskalerzy zwiększą nakłady kapitałowe w styczniu, czy tylko je potwierdzą; kontraktowe ceny DRAM i HBM na pierwszy kwartał 2027 roku; oraz pierwsze propozycje regulacji centrów danych w nowym Kongresie.

Jeśli nakłady kapitałowe na 2027 rok wzrosną, listopadowy spadek wynikał z polityki i nastrojów, a nie z zysków, i najmocniej zareaguje Lam, bo ma największą dźwignię. Jeśli hiperskalerzy zwolnią, SK hynix straci siłę cenową, a Lam zamówienia, podczas gdy Alphabet odetchnie dzięki poprawie przepływów pieniężnych.

W obu scenariuszach jedno pozostaje prawdą: nawet po spadkach wszystkie trzy akcje są notowane powyżej wartości godziwej Bulios. Sam spadek nie oznacza przeceny. Cena obniżyła się dotąd tylko poniżej poziomu, którego rynek oczekiwał od tych firm, a nie poniżej tego, co faktycznie zarabiają.