Akcje chipowe ostatnie dni spadają i rynek zaczął wyceniać nowe ryzyko związane z możliwym spowolnieniem rozwoju AI. Na razie jednak nie pojawiły się żadne realne limity, hiperskalerzy nie redukują inwestycji i fundamentalnie nic istotnego się nie zmienia. Większość ruchu to na razie głównie strach i niepewność.
Spójrzmy zatem praktycznie: które firmy taki scenariusz uderzyłby najmocniej, kto mógłby zyskać i czym dzisiaj ma sens równoważyć portfel.
1. Największe ryzyko widzę w sprzęcie, ale nie u wszystkich firm takie samo. Jeśli trening najnowszych modeli spowolni, nie będzie potrzeby tak agresywnego rozszerzania infrastruktury obliczeniowej. Najbardziej zagrożeni są zatem producenci akceleratorów AI i pamięci, czyli Nvidia, AMD, Broadcom, Micron, SK Hynix itd. Kolejna warstwa to Vertiv i infrastruktura danych, ponieważ mniej mocy obliczeniowej oznacza mniejsze zapotrzebowanie na energię elektryczną, chłodzenie i dalszą infrastrukturę. A potem także firmy takie jak Lam Research, Applied Materials, KLA, ASML... Rynek prawdopodobnie ukarałby je natychmiast, ale fundamentalny wpływ przychodzi z opóźnieniem - najpierw hiperskaler musi obniżyć capex, potem producent chipów zredukować planowane moce i dopiero wtedy spadają zamówienia na nowe urządzenia produkcyjne.
Ale powtórzmy, żaden spadek capexów jeszcze nie nastąpił ani nie zapadły ostateczne decyzje, więc wszystkie spadki są na razie tylko ze strachu.
2. Po przeciwnej stronie widzę oprogramowanie, a zwłaszcza cyberbezpieczeństwo. Te firmy paradoksalnie mają bardzo dobrą pozycję w obu scenariuszach. Jeśli AI rozwija się ekstremalnie szybko, rośnie liczba zautomatyzowanych ataków, potrzeba bezpieczeństwa tożsamości, ochrony punktów końcowych, chmur i agentów AI. Jeśli rozwój spowolni właśnie z powodu problemów bezpieczeństwa, firmy będą zmuszone wydawać więcej na zarządzanie i zabezpieczenia. Dlatego CrowdStrike podskoczył o około 14%, Palo Alto o 13%, a Rubrik również o około 15%.
Warto jednak wspomnieć, że wszystkie są dziś dość drogie z wysokimi mnożnikami i osobiście na pewno ich teraz nie goniłbym.
Przy klasycznym oprogramowaniu sprawa wygląda nieco inaczej. Wolniejszy postęp daje im czas. Mogą wbudować AI w istniejące przepływy pracy, monetyzować ją na swojej bazie klientów i nie muszą co kilka miesięcy walczyć z kolejnym ogromnym skokiem modeli frontier. Już Reuters przed tą wyprzedażą ostrzegał, że sentyment wokół oprogramowania zaczyna się przesuwać od „AI ich zniszczy” do „AI mogą monetyzować”.
3. A potem są firmy, które z AI prawie w ogóle nie są związane. Właśnie one mogą dziś mieć sens jako przeciwwaga. Gdybym chciał realnie ustabilizować portfel, z tego, co dziś obserwuję, najbardziej podoba mi się McDonald's. Akcja jest około 25% poniżej 52-tygodniowego maksimum, a forward P/E spadł do 19×, w porównaniu z ponad 23–25×, gdzie firma poruszała się w ostatnich latach. Dostaję bardzo silną markę, model franczyzowy, stosunkowo przewidywalne przepływy pieniężne i biznes, któremu w zasadzie obojętne, ile GPU potrzebuje Anthropic. VICI to druga ciekawa przeciwwaga. Przy cenie około 25 USD jest około 26% poniżej 52-tygodniowego maksimum, stopa dywidendy przekracza 7%, a P/FFO wynosi około 10×. Ponadto ma długoterminowe umowy najmu i zupełnie inny czynnik dochodów niż firmy technologiczne. Z drugiej strony jemu przeszkadzają wyższe stopy procentowe.
Jest też taki Booking lub Uber, które są na interesujących poziomach i postrzegam je jako tańszą dywersyfikację wzrostową poza infrastrukturą AI. Nie są to firmy typowo defensywne jak McDonald's czy VICI, więc w recesji prawdopodobnie również dostałyby cios. Ale ich wyniki opierają się na zupełnie innych czynnikach niż cały cykl AI.
Więc osobiście na pewno niczego nie sprzedaję, ale będę to obserwował, głównie prognozy capexów Microsoftu, Amazona, Mety i Google'a. Gdyby zaczęli je obniżać, oznaczałoby to fundamentalną zmianę tezy inwestycyjnej.